دومینوی ساختمانی چین

فصل تجارت - بلومبرگ بازار مسکن چین که روزگاری پیشران اصلی رشد اقتصادی این کشور بود، اکنون 5سال است که در مارپیچ نزولی گرفتار شده است. ارزش املاک همچنان سقوط می‌کند، خانوارها تحت فشار شدید مالی مجبور به حراج دارایی‌های خود شده‌اند و سازندگانی که با استقراض‌ سنگین روی پروژه‌های سوداگرانه قمار کرده بودند، یکی پس از دیگری در آستانه ورشکستگی قرار می‌گیرند.

اگرچه امیدهایی وجود داشت که مداخله دولت بتواند جان تازه‌ای به پیکر بی‌رمق این بازار بدمد، اما گزارش زیان سنگین 89‌میلیارد یوآنی (13‌میلیارد دلاری) شرکت دولتی «وانیو» (China Vanke) در سال گذشته که مجموع زیان دو سال اخیر آن را به بیش از 130‌میلیارد یوآن رساند، نشان داد که عمق فاجعه بسیار بیشتر از این حرف‌هاست. این ضربه سخت، درست پس از آن رخ داد که غول مسکن چین، گروه «اورگراند» (Evergrande)، در اوت2025 از بورس هنگ‌کنگ اخراج شده و سهام آن عملا به کاغذ پاره‌ای بی‌ارزش تبدیل شد.
پکن اکنون با تلاشی مضاعف، از جمله تسهیل قوانین خرید مسکن برای غیربومی‌ها در کلان‌شهرها، به دنبال مهار این بحران است. تعمیق رکود در بخش مسکن، نگرانی‌ها را از سرایت تشدید آن به کل سیستم مالی کشور افزایش داده و بانک‌ها را با چالش دردناکی مواجه کرده است؛ ریزش ارزش املاک،‌میلیون‌ها پرونده تسهیلات مسکن را به «تسهیلات زیر آب» (تسهیلاتی که ارزش اصل ملک از میزان وام باقی‌مانده کمتر شده) تبدیل کرده و خطر نکول و زیان بانک‌ها را به اوج رسانده است.
چگونه غول‌های ساخت‌وساز چین به ورطه ورشکستگی افتادند؟
در سال1998، چین پس از ده‌ها سال محدودیت شدید بر مالکیت خصوصی، بازار کشوری مسکن را پایه‌گذاری کرد. در آن زمان تنها یک‌سوم جمعیت کشور شهرنشین بودند؛ اما این رقم امروز به دوسوم (با اضافه شدن 480‌میلیون نفر به جمعیت شهری) رسیده است. این مهاجرت عظیم از روستا به شهر، گنجینه‌ای تجاری و بی‌سابقه برای شرکت‌های ساختمانی و انبوه سازان بود.
با هجوم طبقه متوسط جدید به تنها مأمن سرمایه‌گذاری در کشور، نقدینگی به بازار مسکن سرازیر شد و قیمت خانه را طی 15سال (منتهی به 2022) 6 برابر کرد. شهرداری‌ها و مقامات محلی نیز که بخش عمده درآمد خود را از شهرفروشی و واگذاری زمین‌های عمومی تامین می‌کردند، به این تنور داغ دمیدند. در دوران اوج، این بخش به صورت مستقیم و غیرمستقیم حدود یک‌چهارم تولید ناخالص داخلی و نزدیک به 80درصد از دارایی خانوارهای چینی را تشکیل می‌داد. برآوردها متفاوت است؛ اما ارزش کل این بازار در سال2019 به حدود 52تریلیون دلار رسید؛ یعنی تقریبا دوبرابر کل بازار املاک و مستغلات آمریکا.
این تب‌وتاب مسکن، متکی بر «استقراض‌های کمرشکن» بود. سازندگان برای پاسخ به تقاضای آتی، به پیش‌فروش روی آوردند و بیش از پیش به سرمایه‌گذاران خارجی متکی شدند. بدهی‌های شفاف‌نشده و مبهم، ارزیابی ریسک اعتباری را دشوار کرد و سوداگری قیمت‌ها را به عرش برد؛ تا جایی که شاخص دسترسی به مسکن در شهرهایی چون شنژن، حتی از لندن و نیویورک هم بحرانی‌تر شد. در واکنش، دولت در سال2020 دست به کار شد تا حباب بازار را بترکاند و از تعمیق شکاف طبقاتی جلوگیری کند.
مسوولان شهری که از حجم بدهی‌های سنگین و زنجیره دومینوی ورشکستگی‌ها هراسان شده بودند، شیر تسهیلات را روی سازندگان بستند و از بانک‌ها خواستند اعطای وام‌های مسکن را کند سازند. دولت مقررات سخت‌گیرانه‌ای تحت عنوان «سه خط قرمز» برای اهرم بدهی و ذخیره نقدی شرکت‌ها وضع کرد. این سیاست، به همراه قرنطینه‌های سخت‌گیرانه کرونایی که پروژه‌ها را به تعطیلی کشاند، شریان‌های مالی سازندگان را خشک کرد.
بسیاری از شرکت‌ها که از قبل با کسری شدید مواجه بودند، نتوانستند خود را با قوانین جدید وفق دهند. در سال2021، شرکت اورگرند در پرداخت بیش از 300‌میلیارد دلار بدهی خود نکول کرد و رسما جرقه‌ بحران مسکن چین زده شد. در پی آن، غول‌های دیگری چون «سوناک» (Sunac) در 2022 و «کانتری گاردن» (Country Garden) در 2023 به گل نشستند.
بر سر اورگرند چه آمد؟
سقوط اورگرند، بزرگ‌ترین فروپاشی شرکتی در تاریخ بحران مسکن چین بود. این شرکت که در سال1996 توسط «پای جیاین» تاسیس شد، رشد سریع خود را مدیون استقراض‌های بی‌حساب‌وکتاب بود و در نهایت با 360‌میلیارد دلار بدهی در انتهای سال2021، مقروض‌ترین شرکت جهان نام گرفت.
روزگاری، اورگرند بزرگ‌ترین سازنده چین از نظر حجم فروش بود و در اوج خود در سال2017 بیش از 50‌میلیارد دلار ارزش‌گذاری می‌شد؛ تا جایی که بنیان‌گذار آن به دومین فرد ثروتمند آسیا تبدیل شد. این شرکت حتی به ساخت خودروهای برقی و خرید باشگاه فوتبال روی آورد.
اما اهرم‌های نظارتی پکن در سال2020، سقف اعتبارات این شرکت را بست و رگ حیاتی آن را قطع کرد. پس از ناکامی در تجدید ساختار بدهی‌ها، دادگاه هنگ‌کنگ در سال2024 به انحلال اورگرند حکم داد و سهام آن در سال بعد رسما از بورس خارج شد.
در اوت امسال، «پای جیاین» پس از پذیرش اتهاماتی چون کلاهبرداری مالی و رشوه، به حبس ابد محکوم شد. دادگاه همچنین 56نفر دیگر از جمله پسران وی را محکوم و شرکت‌های وابسته را 15.8‌میلیارد یوآن (2.4‌میلیارد دلار) جریمه کرد.
سایه‌ سرکوب بر سر بازار
پس از سال‌ها عطش سیری‌ناپذیر خریداران، بازار ناگهان قفل کرد. علاوه بر خط‌ و نشان‌های اعتباری دولت، شوک اقتصادی قرنطینه فرهنگ صرفه‌جویی را حاکم کرد و تعدیل نیرو و کاهش دستمزدها، توان خرید مردم را گرفت.
از اواخر2021، ریزش قیمت‌ها آغاز شد. تا ژوئیه امسال، خانه‌های دست‌دوم در کلان‌شهرها بیش از یک‌سوم ارزش خود را از دست داده‌اند و وضعیت در شهرهای کوچک‌تر به مراتب وخیم‌تر است.
با رسیدن نسبت بدهی خانوارها به سقف بی‌سابقه‌ 137درصد از درآمد سرانه قابل تصرف در انتهای2025، مالکان زیر فشار خردکننده‌ای قرار گرفته‌اند. برخی مجبور به فروش زیر قیمت شده‌اند و این امر، خود به آتش ریزش قیمت‌ها دامن زده است.
این کمای عمیق، دادگاه‌های هنگ‌کنگ را مجبور کرده از زمان شروع بحران در 2021، دست‌کم 9حکم انحلال اجباری برای سازندگان بزرگ چینی صادر کنند.
تلاش‌های دولت برای تنفس مصنوعی
در سال2022، مقامات دریافتند که ترمز بازار را بیش از حد کشیده‌اند. پکن برای جلوگیری از وقوع سناریویی مشابه «سقوط بانک برادران لمان» در سال2008، دست به‌کار شد و بسته حمایتی مفصلی برای تزریق نقدینگی و اعطای تسهیلات به سازندگان ارائه داد. دولت دسترسی به وجوه پیش‌فروش را آزادتر کرد، 200‌میلیارد یوآن (27‌میلیارد دلار) وام ویژه برای تکمیل پروژه‌های نیمه‌کاره تخصیص داد و به بانک‌ها دستور داد اعطای تسهیلات مسکن را از سر بگیرند.
از اواسط2024 نیز نرخ سود تسهیلات قدیمی کاهش یافت، محدودیت‌های خرید در شهرهای بزرگ لغو و معافیت‌های مالیاتی اعمال شد و حتی در اوت2025، سقف تعداد خرید خانه برای خانواده‌های واجد شرایط در حومه پکن، شانگهای و شنژن برداشته شد.
با وجود این مُسکن‌ها، بیماری مسکن چین همچنان وخیم‌تر می‌شود. گزارش‌ها نشان می‌دهد پکن در حال بررسی دور جدیدی از سیاست‌ها از جمله پرداخت یارانه، تخفیف‌های مالیاتی بیشتر و کاهش کارمزدهای معامله است تا شاید خریداران ترسان را به بازاری که در سقوط آزاد است، بازگرداند.
صورت‌حساب نهایی؛ مخاطرات تعمیق بحران
نگرانی اصلی پکن، سرایت این آتش به سایر بخش‌های حساس اقتصاد است: بانک‌های زیر بار تسهیلات سوخته، صنعت ساخت‌وساز با 51‌میلیون شاغل و شهرداری‌هایی که بودجه‌شان به فروش زمین وابسته است.
حجم مطالبات مشکوک‌الوصول بانک‌های چین در پایان ژوئن به رکورد بی‌سابقه‌ 3.7تریلیون یوآن رسید. موسسه فیچ هشدار داده است که با ناتوانی خانوارها در بازپرداخت وام‌ها، این وضعیت در سال 2026 وخیم‌تر هم خواهد شد.
موسسه یو‌بی‌اس (UBS) برآورد کرده که تا سال2027، نزدیک به 3.3میلیون خانه در چین وارد وضعیت «زیان‌دهی مطلق یا زیر آب» می‌شوند؛ یعنی اصل ارزش ملک از بدهی باقی‌مانده وام کمتر خواهد شد و مانده بدهی 232‌میلیارد یوانی روی دست سیستم بانکی خواهد گذاشت. اگرچه این رقم در مقایسه با کل تسهیلات چین کوچک است، اما چنین ابعادی از وام‌های زیرآب رفته در تاریخ چین بی‌سابقه است.
از سوی دیگر، رکود فرسایشی مسکن، غول «تورم منفی» (Deflation) را بیدار کرده است. ریزش ارزش املاک، چشم‌انداز اقتصادی خانوارها را تیره کرده و با سرکوب مصرف، فشار کاهش قیمت‌ها را دوچندان می‌کند؛ فشاری که به عقیده اقتصاددانان مورگان استنلی، بسیار سنگین‌تر از آمار و ارقام رسمی دولتی است.